化工产业链十二个逻辑思考-投资江湖

化工产业链十二个逻辑思考

2022-05-20 09:17
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专注于化工,三人行必有吾师


交易是一门艺术,需要能够接纳最大胆的想法和出人意料的事件冲击,同时需要及时调整我们的逻辑适应现实的要求,因此,不仅需要脚踏实地,更需要想象力。


当然由于人类认知的局限性,我们需要拥有开放的心灵,接受批判性思维,才能不断的进化。譬如:在煤炭限产与限电的情况下,商品传统的商品研究框架就遇到瓶颈。




聪明的芒格说:我们的思想会欺骗自己,最好采取一些预防措施,对自己的固有的观点要提高警惕。我们要多去思考如何去否定自己,而不是努力维护自己的想法,努力成为一个理性、客观的人,这应该是人生最重要的追求。


下文是我们在实战交易中的一些错误经验总结,希望能够对大家有所启发。


01

高利润不代表高估值

通常工业品有一个最基础的逻辑,如果一个产品或行业的利润过高,那么,从中长期来看,是可以做空利润的,这是经济运行的基础。

但是,在限电与煤炭供应紧张的情况下,我们发现利润无法在产业链中传导,那么引发的后果就是:高利润的商品由于开工率无法提升,反而价格持续上涨,所以,做空利润的风险在政策干预的条件下,风险加大。



那些高利润的商品出现了历史的大牛市,但是低利润的商品仍然面临比较大的压力,因为,譬如纺织产业链已经面临比较大的利润亏损,但是下游织造业仍然受到政府的限电。


市场永远不变的就是变化,我们需要保持批判性的思维,不断自我否定,去修改商品的研究框架,利润传导被阻断可能是一个中长期的变量,那么利润不能传导下,我们如何去判断一个商品是不是高估?这就变得相对困难。


我们看一下疯狂的硅铁,从6000元上涨到16000元,这充分说明了:我们的认知是有局限性的。如果做空硅铁的高利润,可能......



并且碳排放的逻辑可能是持续到2030年,是否我们需要转换交易的思维逻辑?可能这个时候,我们需要高度上升,格局放大,让我们的视野模糊一些,可能这也是巴菲特说的那样:


”模糊的正确胜过精确的错误!“


如果商品的利润传导模型被政策干扰,那么一方面商品供需会错配,如果商品的供需错配,就会出现推导出另外两个逻辑:


1、推论一:商品的基差出现极高或极低,并且长期持续。

2、推论二:商品的月差出现极高或极低,偏离历史均值。


如果上述两个推论成立,我们又可以推出下面三个结论:


1、结论一:做多或做空商品的利润模型会失效(利润传导被阻断)。

2、结论二:基差出现极高与极低,买贴水与空升水会亏损。

3、结论三:月差会出现撕裂,商品的近月与远月出现极度偏离。


我们先有了一些推论,需要事实与数据的验证,这才是科学的逻辑思维,我们在现实中也确实发现了类似的问题。

02

做空或做多利润模型受干扰

譬如,做多MTO利润模型不理想,并不是说这一模型是错误的,只是在遇到政策干扰下,利润传导中断,MTO利润持续亏损与硅铁持续利润上涨的逻辑有雷同之处。


我们看一下,PP与甲醇的比值图,近似可以看成利润的曲线。3吨的甲醇生产一吨的PP仍然是成立的,但是PP装置今年持续亏损,甲醇装置也是处于亏损。



实际上相比于PP而言:甲醇是高估很多的,但是由于利润传导今年中断,有效性就下降很多。


实际上,煤炭的价格高涨,甲醇也是一个低估的商品,甲醇由于生产的污染性,严格受到限制,即使甲醇的利润恢复,也可能难以放量,所以做多MTO利润的逻辑又受到了煤炭的干扰。


当然,PP的产业链今年发生了大的变化,就是PDH装置崛起,煤炭目前在20%的生产比例,但是2021年由于PDH上升了3%,煤炭的占比下滑。未来制约PP价格的可能并不完全是煤炭或甲醇,而是LPG的进口成本,而LPG是清洁能源,受环保的影响较小。


2023年,国内PP总产能将达到4800万吨/年,并且未来的产能原料来源并不是以煤炭为主,在去煤炭化的碳排放下,PDH生产装置,也就是以LPG中的丙烷脱氢生产PP会成为新的力量。



2023年,山东省内PP产能预计604万吨/年,按照产能投放计划时间来看,2018-2023年间山东省内产能平均增长率达到惊人的40%,十分惊人。



我们再看一下钢厂的利润模型也是同样如此,做空螺纹做多铁矿,做空钢厂利润可能也是比较痛苦的交易之一。下图近似可以看作钢厂利润数据,并不是十分精确,从螺纹与铁矿的比值来看,利润持续较长。



即使如此的高利润,钢厂仍然在大力的压缩粗钢产量,同时江苏,浙江,江北,河北持续加大限电限产的力度,所以说,利润的模型今年交易风险加大。远月2201大幅贴水的铁矿,持续大幅下跌。

03

基差与价差撕裂

我们的逻辑是:利润中断,供需矛盾激化,现货与期货基差与价差无法回归,可能出现买贴水与空升水的交易出现亏损。


典型案例很多,如玻璃的现货与期货一度高达1000元的价差出现,现货价格保持平衡或微跌,但是期货却呈现急速的下跌状态,市场对于远月恐慌引发近月与远月的价差拉大。



玻璃的2110-2201的价差一度高达450元以上,可能从事玻璃现货与期货交易7年以上,丰富经验的老期货也是没有见过,这是2014年玻璃上市以来的新高。


同样,基差也是处于历史高点的水平,近7年月差最高是200点,今年最高是450点上方。玻璃的2201远月大幅贴水,价格持续下跌。



最近我们关注一个甲醇的正套,2201合约与2105合约的甲醇的价差在短短的时间内从200点拉到470点,而2201合约本质上也是一个远月合约,市场对于远月的预期看涨的情绪过于强烈。



实际上,对于远月定价都是模糊不准确的,无论是2201还是在2205都是在看未来的预期,如果2201合约进入交割月前,现货紧张引发的近月上涨,理论上是可以无上限高度的,但是现在是2021年9月份,两个远月的预期有如引大的差距,也是超出市场的认知。


更有意思的是PP,PP在今年产能扩张至3000万吨时,远月的期货2201合约也是出现暴涨,我们看一下2201合约的价格趋势图:



PP的价格在爆涨的过程中,远月的预期相当强烈,实际上PP的基差是走弱的,以至于盯着现货或盯着石化厂看期货实在是看不懂了。尤其是国外石化厂更是看不懂中国的市场,不断发邮件询问:What happend?



PP是期货带着现货走,结果带着带着,就把现货带上去了。远月大幅升水的2201合约的PP,持续大幅上涨。


金融的力量引导产业的价格,我们只能尊重事实,去改变自己的逻辑,利费莫尔说过:生市场的气没有益处。或者说:资金面是最大的基本面,是有事实依据的。


通过玻璃、铁矿、PP三个案例说明,一旦期货的产业利润模型传导受到干扰,现货与期货,近月与远月,升水与贴水的逻辑关系需要重新定义。买贴水与空升水只是经验归纳法,它的使用需要注意一个最重要的底层逻辑要素:时间。


基差与价差的这种变化也是为我们判断价格的转折点形成帮助,前期文章中有系统性整理如何判断转折点,点击链接:起爆点!期货价格顶部+底部的六大特征。


04

化工下游需求会变化

石化厂的销售人员,通常是倾向于看涨化工品,下游终端消费客户,反而大部分时间会表现出看跌的情绪。


两者的位置不同,位置决定想法。一方需要销售,另外一方需要采购。贸易商要向上游石化厂买货的时候,通常会说需求太差,要求价格下调。


这是人之常情,位置会决定脑袋的。我们人类是倾向于相信:那些对自己有利的信息。


关于需求,实际上是一个变量,并且变化十分迅速。当PP的价格在8000元的时候,需求可能会比较差,我们假设有效需求是8000吨。


但是当PP的价格下跌到7000元的时候,此时需求还会比较差吗?


答案是不一定,PP开始有成本优势,侵入了其它化工品的需求领域,譬如说替代PVC,或者替代ABS塑料,或者说,出口订单增加了。


  • 8000元的PP对应需求8000吨。


  • 7000元的PP可能对应需求9000吨。


需求是价格的函数,也是时间的函数。在某一价格水平,无论有多大的供货量,基本面可能不再偏空。一个极低的商品价格,即使基本面再差,也不要轻易去空。


需求会变的,需求从来没有一直很差。而是在某个价格水平下,需求可能比较差。2020年初,PP的价格下跌到5600元的时候,基本面需求很差,但是投资需求突然上升,某一个村子的村民,全体集资,大量囤入PP现货。


直至2020年底才悉数抛出,春节时,村民们杀猪宰羊,这是一个真实的故事。这一部分的需求是非常真实的投资需求,它是价格的绝对函数。




上图中2019-2020年PP进入大扩产周期,价格持续下跌,但是我们看到需求量却是在上升,如下图:



PP价格下跌之后,成本优势显现,向更多的下游需求领域开始蔓延。

05

利多消息并不一定做多

我们经常会看到如下的基本面新闻:


"OPEC计划在6月份减少原油产量100万桶。"


当这样的消息出现时,我们的反应是利多,应该在期货市场上建立多头头寸,大量买入原油,燃料油及一切与原油相关的商品。


且慢!这个消息5月底已经公布了,外盘的价格已经反应了这个消息,并且WTI当天上涨了1%。


当一个利多消息在价格中已经反应过了,我们不仅不应该再去买入,反而是可以考虑另外一个情况:利多兑现引发多头获利回吐!


6月份OPEC真的已经开始减少原油的产量的时候,很有可能市场价格是下跌的。


期货市场通常是以交易预期为主,因为期货的定义为:远期的货物,当预期已经在价格中反应时,预期兑现,价格可能因为多头获利回吐,价格下跌。


那什么时候交易商品的现实价格?


当期货进入交割月前一个月,期货与现货必然要回归,此时是交易现实的逻辑。如果期货的价格大于现货,可能期货下跌。如果期货的价格小于现货,可能期货上涨。


最后的交割日,期货=现货,不同的时间段,价格会走不同的逻辑路线。

06

库存与价格并非完全反向

库存上涨,价格不一定下跌,库存下降,价格并不一定会上涨。这需要辩证法,不能形而上学,马克思的唯物主义还是经得起考验的。


譬如2020年底,PTA的库存持续上升,但是价格也持续上涨。因为大量的现货通过注册仓单锁住了流动性,结果库存上升,现货反而比较紧张的现象出现了。



2020年11月份,苯乙烯的现货价格达到10000元水平,库存持续下降,价格也持续下跌。库存与价格不是纯粹的反向关系,需要具体情况具体分析。

07

价格可以低于成本

农产品的价格低于成本,可能会减少种植的积极极性,譬如种植大豆不赚钱了,可能减少大豆改种玉米。


如果苹果不赚钱了,可能要砍树。如果橡胶割胶亏损了,就可能会出去打工赚钱。所以价格是不能低于成本的。


但是,化工装置的价格经常是低于成本的。这又是为什么?


化工装置是一次性投资,五年或十年才收回成本,也就是从财务的角度来看,设备每年要折旧的。


可能生产一吨乙二醇亏200元,工厂亏500万。但是如果停产,可能工厂要亏1000万。一是客户会大量流失,二是化工装置如果长期不用就是一堆废铁,三是每天要还银行的财务利息,四是设备每天都有折旧的成本。


如果每吨的设备折旧及资金利息成本是500元,那么生产一吨乙二醇从原料进项看亏损200元,实际上还是划算的。


不生产,亏损更多,并且长期不生产,工厂的技术骨干与销售骨干要流失的。价格是可能在成本以下运行,也可能较长一段时间低于成本线下方运行。


08

期货不是现货

国内有三大期货交易所,是法律保护的金融产品,但是国内还有很多规模较小的电子盘。期货如果与现货能够顺利交割,那么期货最终一定要与现货靠拢的。



但是,在很多小的电子盘,尤其是黄金与白银居多,期货与现货并不能够顺利交割,那么现货与期货并不是一个产品。盘面的上的价格,并不是现货的价格,而只是一个虚构的电子符号,现货无关。


对于新上市的期货品种来说,如果交割环节不通畅,可能会有现货偏离期货太远的现象,可能会出现不可思议的升贴水。


这时候,会有资金去做空高升水。风险是很大的,由于交割环节不流畅,那个升水可能很难抹平。


可能现货下跌,期货仍然上涨,精通现货的厂家反而在期货上亏了钱,这是期货的金融属性与交割逻辑。



还有一些商品是有保质期,譬如2021年的现货橡胶是老胶,是不能在2022年的橡胶上进行交割的。


如果未来橡胶要确定减产,可能远月期货存在逼空的情形,但是现实的橡胶库存又比较大,却无法在期货盘面上抛售,基差可能会有比较极端的情形。


研究现货只需要看供需矛盾,但是期货有自己的逻辑,盘面上那个跳动的符号,有时候是现货,有时候又不是现货,有时候只是一个情绪,与现货无关。

09

产能不等于产量

产能扩张,不一定带来产量的变化,产能是产能,产量是产量,库存是库存,我们要关注的是在效产能。


2018年-2023年PP,塑料L等处于产能大扩张周期中,但是在2020年我们看到的PP与塑料L反而是供应不求。


2020年苯乙烯产能扩张很快,但是2020年10月份苯乙烯的价格上涨到10000元的高位。


产能扩张是一个存量的概念,也是一个中长期的变量,但是现货价格是一个短期变量。以中长期的基本面因素交易短期内逻辑,时间周期混淆。


今天现货供应紧张,明天价格上涨100元,这与产能扩张没有必然的联系。



10

做空玻璃的利润

时间是可以解决很多问题,也是考虑问题的出发点,有些事情是只能交给时间来处理。在碳排放大背景下,更多的利润无法做空。


譬如感情问题,那是时间的函数。有些行业的固定资产的投入是很高,可能会忍受三到五年的亏损,也可能会享受三到五年的利润,


譬如做空玻璃的利润就是一个典型的案例。玻璃的利润周期是40个月的基钦周期,大概没有人能够坚持做空玻璃的利润三年以上。


不仅要忍受三年以上的亏损,并且是持续浮亏,如果加上碳排放的政策压力,可能要再忍受三年。


如上图中(灰色是玻璃的库存),玻璃的价格最高也是4000元上方,在2010年至2105年,持续价格下跌(红色的线代表玻璃的价格),而2016年至2021年玻璃进入为期5年的价格上涨周期,同时玻璃的利润持续向好。


但是,即使如此好的利润,玻璃行业也无法大幅扩产,政策限制下,利润与产量的关系已经不再适应传统的经济学原理。

11

价格反应一切

期货从业资格考试的教材中,技术分析是必考科目,而技术分析的逻辑基础:“价格反应一切信息”。


我们无法否认,技术交易者获得成功的案例很多,但是技术分析更多的是数学的归纳法总结,是经验的重复。


我们无法否认:市场是不断进化的。


以前古老的技术手法,可能渐渐失去优势,虽然我们也是极其看重技术分析。但是现在的社会有一个非常便利的信息传播媒介:微信圈。


“伊朗地区823万吨装置因为天然气管道破裂,计划在2021年8月23日开始15天的检修,可能停产的产能涉及560万吨,其中伊朗大型甲醇装置受冲击最为严重,9月份的装船量减少45%,同时伊朗也减少乙二醇的发船量,预计减少23%。”


如果这样一则消息在微信群传播,并且大量传播,会引发价格的波动,因为现在消息的传播速度与工具已经非常之快。


消息战已经是成为证券与期货界非常重要的战场之一,如果价格反应一切,如此的多消息,价格的波动性会很大。


  • 消息属实,价格大涨,多头买入,技术上突破。

  • 消息辟谣,价格大跌,多头砍仓,假突破。



在技术图形上,各种假突破已经很多,加上程序化与CTA策略资金大量的介入,纯粹技术分析已经越来越吃力。


上述的伊朗甲醇的消息完全是小编杜撰的,所以我们需要对于金融市场的消息进行研究与鉴别。这需要专业的基本面知识,当面临假消息的来袭时,可能是反向交易的机会。


价格反应一切消息,但是面临消息爆炸的时代,价格可能过于夸张的反应了消息,或者是价格反应了一个虚假的消息。


精密的逻辑判断未来才是王道,靠基本面交易的机构与企业在期货市场中占的比例逐年加大,大部分专业的机构是走基本面或量化的逻辑。

12

市场是无法战胜

期货市场是不可被战胜的,铁打的营盘流水的兵,期货的本质是负和游戏,本身并不创造价值。


风险可能被转移,但无法消除,一旦介入期货市场,每一笔交易头寸亏损的概率是大于50%。


大部分交易者期货生存时间一年至三年,能够坚持五年的已经很少,能够活下来的更少。专职做期货交易会最大的损失并不是金钱,时间是期货交易最大的成本投入。期货市场犹如火中取粟,如果侥幸赢利出金是最实际的策略。


交易是基于物理与数学的游戏,同时需要研究心理学与金融行为学。不仅需要关注国家的政策及国际政治风云变化,更要研究CPI,PPI,M2等专业术语。


甚至,对于一个产品有扎实的基本面,要跑产业,去做调研,交朋友。或许,我们不一定能够在期货市场上获得财富自由,但是通过期货市场的战斗中,我们学到了自律,专业,坚韧不拔的意志。


过程比结果更重要,控制好交易环节与流程。


我们本来带着朴素的、赚大钱的愿望来到期货市场,一不小心,个个都变成了经济学家,可以指点江山,激扬文字。


从研究K线图,到研究供需矛盾,再上升到中美两国的货币战争,还有心理学与佛学、道家、法家,甚至气象学及地理学。


对期货交易的贪婪,与金钱的欲望,驱动着我们的成长。在交易这条充满荆棘之路上追寻圣杯是异常艰难的,危险重重,坚持下去是最重要的。


能够踏上这条一望无际的道路,本身就是一个勇敢与坚韧的人!面对复杂变化的国际风云,那些一直坚持不懈战斗的交易员们是值得尊敬的。


作者来源:魏一凡

原标题:化工产业链十二个逻辑思考

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